人造钻石是规模化生产的工业品，缺少了天然钻石的稀缺性
文 | 《财经》研究员 王立峰
编辑 | 郭楠
资金疯狂涌入人造钻石板块淘金。
表征人造钻石资金热度的Wind（万得）培育钻石指数从2021年以来累计上涨超过200%，年内上涨近30%，板块总市值超1000亿元。
人造钻石，即培育钻石，是一种由直径10到30纳米的钻石结晶经聚合而成的多结晶钻石。由于其色度、净度与天然钻石几无二致，且价格仅为天然钻石的1/3，逐步为消费者接受。再加上这两年疫情影响下天然钻石产量下降，进入2021年以来，全球人造钻石销量同比大幅上升，市场一时供不应求。克拉，很快要自由了！
这也直接带火了A股培育钻石板块，相关个股纷纷大涨。 领涨的是人造钻石新秀力量钻石（301071.SZ），2021年9月上市至今涨幅近20倍，总市值达255亿元，其他个股如黄河旋风（600172.SH）、中兵红箭（000519.SZ）等也都实现可观的涨幅。
风险也开始浮现，尤其是力量钻石，这包含了产能过剩的担忧，估值与业绩增速的裂隙扩大，可能的产品价格大幅下跌冲击盈利，以及产品的替代性风险等。此外，资本市场的解禁也可能给公司估值带来不利冲击。
潜在的产能过剩
贝恩咨询此前发布的报告认为，到2025年，人造钻石是一个预计全球市场规模达368亿美元的新兴产业，相对2020年的167亿美元存在两倍以上的增长空间；而中国培育钻石市场规模将由 83 亿美元增至 295 亿美元，存在3.55倍的市场增长空间。
基于广阔的市场前景，资金蜂拥进入培育钻石板块淘金。Wind培育钻石指数从2021年以来累计上涨超过200%，年内上涨超35%，板块总市值超1000亿元。
包括力量钻石在内的一些上市公司积极谋求投产以迎合市场需求。力量钻石，是一家位于河南省商丘柘城的制造业企业，其主业为金刚石微末生产以及培育钻石，成立于2010年11月，并于2021年9月登录创业板。
力量钻石于今年4月推出40亿元的定增方案，寻求扩充277.2万克拉人造钻石产能，达产后公司总产能将达341.32万克拉，是现有（含在建，合计64万克拉）产能的5.32倍。该方案已经获得证监会批复，目前正处于定增询价的关键阶段。
这意味着仅力量钻石一家，包含定增在内的规划产能，已经接近了2020年中国人造钻石的全部产能，占2025年全球人造钻石毛坯市场需求量的20.59%。 机构数据表明，截至2020年，中国人造钻石总产能达300万克拉。
因此，40亿元的产能扩张方案出台后，力量钻石就收到了深交所的问询函。力量钻石援引前述贝恩咨询的预测数据向投资者解释人造钻石的市场前景。
不过，据贝恩咨询另外一组数据，全球培育钻石毛坯产量将从2020年的720万克拉增长至2025年的1656万克拉，增长2.3倍；对应市场规模从64亿美元增长至123亿美元，增长1.9倍。同期力量钻石的产能扩张5倍以上。
问题在于，从事人造钻石的厂商不力只量钻石一个，包括A股上市的黄河旋风，中兵红箭（旗下中南钻石），以及北交所上市的惠丰钻石（839725.BJ）等都是市场玩家。
前述几家公司都位于河南。超硬材料领域素有“世界金刚石看中国，中国金刚石看河南”的说法，中国工业用人造金刚石产量占全球总量的95%以上，河南则占到全国总量的80%。如今随着行业发展，河南的培育钻石毛坯产能也占到全球范围40%以上的权重，无疑已成为该领域的世界工厂。 根据贝恩咨询发布的《2020年全球钻石行业报告》，2020年全球培育钻石市场规模720万克拉，其中中国产量达到300万克拉，而这80%的产能都位于河南。
黄河旋风也有扩产计划。该公司计划通过定增的方式募集资金10亿元扩张人造钻石产能。参照力量钻石定增规划，黄河旋风10亿元资金预计可新增60万克拉产能。
另据媒体报道，黄河旋风此前也在寻求50亿元资金的产能扩张计划，这意味着黄河旋风的新增产能将超过300万克拉。对于这则传闻，尽管黄河旋风很快以公告形式否认，但是基于当前火热的人造钻石市场，行业内涌动的产能扩张冲动可见一斑。
从全球来看，印度、美国、新加坡等都是人造钻石的生产基地。随着市场行情进一步向好，它们形成对中国产钻石的替代并非没有可能。
国内方面，也有行业后起之秀在积极寻求人造钻石的市场机遇。惠丰钻石8月3日公告，其CVD大颗粒钻石已经研发成功；黄河旋风也表示其布局研究CVD领域。
人造钻石有两种工艺，分别是高温高压法（HPHT）法以及化学气相沉积法（CVD）法。通常来说，CVD 技术在生产大克拉以及高净度的培育钻石上比高温高压法更具备优势，但在色差方面有一定不足。不过，随着技术进步，CVD获得突破不是没有可能。
西部证券此前的研报中就提示了海外 CVD 技术发展超预期的风险。研报指出，目前培育钻石产能一半是来自海外 CVD 技术，包括国内一些超硬材料厂商也在纷纷布局 CVD 技术。一旦海外市场 CVD 技术发展超预期，将会抢占中国产能份额。
这对于过于依赖HPHT的厂商，如力量钻石等，将是致命打击。
一旦产能过剩局面出现，可预见的人造钻石价格的大幅回落，以及机器设备的折旧会分别从收入以及成本两端损害公司毛利以及净利润表现，进而影响公司估值。
钻石成为工业品
钻石本质就是金刚石，是一种由碳元素组成的矿物。一般来说，天然钻石的形成需要10亿到20亿年的时间才能形成，且由于其稀缺性，钻石一直被视为珠宝领域的极品，价格昂贵，一克拉裸钻的价格就需要至少5万元。
但是，采用人工培育的方式，少则7天，多则一个月，就可通过工业方式制造出肉眼难以分辨的漂亮钻石。这与天然钻石动则十几亿年才能生成是天壤之别。
由于生产流程短，成本易于控制，因此人造钻石的价格通常只有天然钻石的1/3，但是这已经能够足够让相关生产商赚取可观利润了。 以力量钻石为例，其人造钻石板块的毛利率超过80%。
正是这样的高毛利率吸引着国内金刚石厂商向消费级人造钻石转型。2016年豫金刚石（已经退市）定增募资超40亿元，部分用于投建年产700万克拉宝石级钻石项目，开启了从工业金刚石到消费级人工宝石的产业转型。此后，包括黄河旋风、中兵红箭在内的国内金刚石行业龙头，纷纷展开培育钻石产业化布局。
高潮是2021年9月，彼时力量钻石成功登陆创业板，培育钻石概念更是引发资本市场广泛关注。
此后，各路厂商或积极谋求扩产抢占市场，或努力进军这一颇具诱惑力的市场。由此带来的问题不止是产能过剩的威胁，人造钻石未来面临的另外一个重大困境在于这种高度工业化的产品如何被赋予高溢价。
当钻石已经可以实现规模化、工业化生产，附着在钻石身上的那层“稀缺”的光环和意义必然退却。到那个时候，人造钻石是否还值眼下的价格？是否还可能获得这样的毛利率呢？
还有一个问题在于，随着人造钻石价格下跌和更广泛的普及，其相对于天然钻石的替代效应，将对戴比尔斯、埃罗莎、佩特拉等天然钻石开采商构成重大不利。他们是天然钻石的既得利益者。在人造钻石挤压天然钻石的市场生存空间的时候，存在天然钻石降价以打压人造钻石的可能。
西南证券在研报中就指出，需提防天然钻石巨头将培育钻石打压至廉价饰品消费带的市场风险。
估值与业绩增速的裂隙
伴随市场上涨，估值水平和业绩增速之间的背离有加大趋势。
最新公布的财务数据显示，力量钻石上半年实现营收4.48亿元，同比增长105%，总体营收增速仅与2021年持平。利润方面的数据更为堪忧。上半年力量钻石实现扣非归母净利润2.33亿元，同比增长121.57%，远低于2021年全年241.2%的同比增速。
人造钻石业务的增长放缓是首要因素。人造钻石业务大约占力量钻石营收的一半。数据显示，今年上半年公司人造钻石业务实现营收2.23亿元，同比增长105%。这一数据远低于2021年全年481%的人造钻石收入增速。
但是资本市场依然高歌猛进。力量钻石于2021年9月24日正式登录A股资本市场。由于上市之际，恰好赶上培育钻石行业新风，业绩快速增长，因此备受投资者追捧。 上市至今累计上涨20倍，最新交易日，公司股价报收于233.98元，总市值282.52亿元。 其中，今年以来，公司市值再度上涨64%。
公司估值与业绩增速之间出现了明显的背离。力量钻石扣非归母净利润增速的下滑，已经延续四个季度了。2021年3季度以来，力量钻石的净利润增速从194%逐步下降至105%。对于资本市场来说，业绩增速的下降，往往意味着估值的回调，至少是震荡。
然而力量钻石的市值在这个期间增长了20倍。
估值水平方面，力量钻石是估值最高的人造钻石概念股之一。最新交易日，力量钻石动态市盈率85倍，市净率25.58倍。以市净率来衡量，这几乎是全A股估值水平最高的50只个股之一，位居培育钻石首位。同期创业板市净率仅为6.14倍，培育钻石指数板块市净率也仅为6倍，板块内其他人造钻石头部企业的市净率均大幅低于这一水平，如黄河旋风仅为4.43倍，中兵红箭为5.2倍。
在不考虑定增募集资金补充股东权益的前提下，按照当前力量钻石11.39亿元的股东权益，以及283亿元的总市值初步测算，要实现力量钻石的估值回归6倍市净率的平均市场水平，至少需要新增37亿的净利润。
据机构一致预测，2022年力量钻石全年净利润预计为5亿元；自2022年起的未来三年，其净利润增速平均值67%。
尽管通过向特定股东定向募集资金，也可以达到降低市净率的效果。力量钻石正在实施的40亿元的定增方案一旦完成，其股东权益将增加至51.39亿元，对应市净率4.1倍。但是估值的困境依然存在，如果没有业绩的持续大幅增长，以及可观的利润实现，其以市盈率来衡量的估值水平将持续高企，且股东权益也将被严重稀释。
最后，解禁对于当前力量钻石的估值同样不算好消息。再有一个多月，力量钻石将迎来1892万股的限售股解禁，合计占公司总股本的15.67%，占流通股的38.52%。在当前估值高企的背景下，其对股价的影响不应小觑。
